חפש בקטלוג

אי.בי.אי על סקופ: ההשקעה בהון החוזר מגדילה הסיכון אך הפוטנציאל עדיין גדול

The Marker - עמי גינסבורג - 22.01.2007

השנים האחרונות היטיבו עם בעלי המניות של חברת סחר המתכות הישראלית, סקופ. בארבע השנים האחרונות השלימה המניה זינוק נחשוני מ-16 שקל בתחילת 2003 ל-83 שקל היום, ושווי השוק של החברה טיפס עד ל-900 מיליון שקל. בשנה האחרונה לבדה זינק המחיר של סקופ ב-55%. הקפיצה בשווי סייעה למניית סקופ להיכנס באחרונה למדד התל אביבי השני בחשיבותו, מדד תל אביב 100.

הזינוק בשווי החברה גרם להתעניינות מוגברת בפעילותה, ובשבוע שעבר אף פירסם בית ההשקעות אי.בי.אי סקירה ראשונה על החברה. השורה הסופית של האנליסט יובל זעירא היא פושרת אמנם ומתומצתת בהמלצה "נייטרלי". אבל מחיר היעד של זעירא למניה, 92 שקל, עדיין גבוה ב-11% מהמחיר הנוכחי של סקופ. בנימוקיו להמלצה מציין זעירא כי לסקופ יש פוטנציאל רב, והתממשותו תלויה בהמשך הביקוש הגובר למתכות בשוק העולמי, תרחיש שנראה היום סביר למדי. "אנו רואים בחברה פוטנציאל גדול לאור הצלחת המודל העסקי והניהול האגרסיווי", מציין זעירא.

המודל העסקי של סקופ מבוסס על היותה של החברה Shop-Stop-One לכל סוגי המתכות לתעשייה. החברה מספקת ללקוחותיה שירותי אחסון מלאי, חיתוך, ניסור והתחייבות לאספקה תוך 24 שעות. סקופ מספקת בין השאר מתכות כגון ניקל, נירוסטה, אלומיניום, פלדה ונחושת. המתכות הללו מיועדות לשימושים שונים בענפי התעשייה.

רמת השירות הגבוהה של סקופ מהווה ערך מוסף משמעותי עבור לקוחותיה, ומספקת לה יתרון חשוב לעומת מתחרותיה העיקריות בישראל, פקר פלדה וקמן סחר. לשם כך, מציין זעירא, מחזיקה סקופ מלאי רחב היקף של יותר מ-40 אלף פריטים שונים בשווי כספי של חצי מיליארד שקל (מעל מחצית משווי השוק שלה).

מלאי של 289 יום

זעירא מבהיר כי אחזקת מלאי גדול מהווה גם גורם סיכון משמעותי מבחינת סקופ. הצורך בהחזקת מלאי גבוה גורם להשקעה גדולה בהון החוזר ומשבית חלק מהמשאבים הכספיים של החברה. כל עוד תהליך הצמיחה מתרחש האסטרטגיה פועלת יפה, אולם במקרה של הרעה בסביבה העסקית המלאי הגדול יחד עם היקף האשראי הגבוה שניתן ללקוחות עלול להוות בעיה.

"הסיכון העיקרי בחברה הוא שינוי מגמה בענף המתכות", מציין זעירא. הוא מוסיף כי שוקי הסחורות (והמתכות ביניהם) מאופיינים במחזוריות. עם זאת הוא מוסיף כי בשלב זה לא נראה שהמחזור החיובי המאפיין את הענף עומד להשתנות, וזאת בגלל הביקושים הגבוהים למתכות באסיה, במיוחד מסין שנמצאת בתנופת צמיחה.

זעירא מדגיש את רמת המיכון הגבוהה שעומדת לרשות סקופ ואשר מאפשרת לה לתת שירות איכותי ללקוחותיה. סקופ מנסה למנף את היתרונות הללו ולהעתיק את המודל העסקי שלה לפעילויותיה בחו"ל. פעילויות אלו מתקיימות בעיקר בארה"ב, בצ'כיה, ברומניה ובסין. לפעילות בסין הגיעה סקופ דרך שיתוף פעולה עם לקוחתה, ישקר שלה יש מפעל בסין.

אחד הדברים שמעט מטרידים את זעירא הוא היקף המלאי הגבוה של סקופ. קצב החלפת המלאי של סקופ איטי מעט - 289 יום - נתון שמעמיד בסיכון את שווי המלאי. גם ימי הלקוחות של סקופ גבוהים יחסית - 134.

מלאי גבוה ומתן אשראי ארוך ללקוחות מחייבים אפוא את סקופ להשקיע בהון חוזר. הון חוזר מוגדר כמלאי וימי לקוחות פחות אשראי שמקבלת החברה מספקים. זהו נתון שנוטה לעלות אצל חברות שנמצאות בצמיחה מהירה. השאלה היא כמובן בכמה הוא עולה לעומת קצב הצמיחה של החברה.

זעירא מציין ש"עם גידול הפעילות בחו"ל ישתפר קצב החלפת המלאי ואשראי הלקוחות ויקטין במידה משמעותית את שיעור צריכת ההון החוזר מהגידול בהכנסות". ההשקעה בהון החוזר גורמת לכך שלמרות הרווחיות הנאה שהציגה סקופ בשנים האחרונות, תזרים המזומנים שלה מפעילות היה שלילי.

ב-2005 רשמה סקופ רווח נקי של 42 מיליון שקל, אך השקעה של 117 מיליון שקל בהון חוזר העבירה אותה לתזרים שלילי מפעילות של כ-61 מיליון שקל. ב-9 החודשים הראשונים של 2006 רשמה סקופ רווח נקי של 62 מיליון שקל, והתזרים השלילי מפעילות הסתכם ב-73 מיליון שקל. זעירא מעריך שנקודת ההיפוך תגיע ב-2007, וב-2008 כבר תחל סקופ לייצר תזרימי מזומנים גבוהים מפעילות.

זעירא מעריך שמקור הצמיחה העיקרי של סקופ יגיע מהפעילות בחו"ל. הפעילות בחו"ל הניבה לסקופ הכנסות של כ-260 מיליון שקל ב-2006, כ-25% מכלל הכנסותיה. זעירא סבור שההכנסות מהפעילות בחו"ל יצמחו ב-2007 ב-65% ל-429 מיליון שקל, והן יהוו כשליש מסך ההכנסות. בסך הכל, הוא מעריך, יצמחו הכנסות סקופ ב-2007 ב-23% ויסתכמו ב-1.28 מיליארד שקל. ב-2008 הוא מצפה לצמיחה של 14% לרמת מכירות של 1.47 מיליארד שקל, כשמזה 37% יגיע מחו"ל.

הרווח הנקי ב-2007 צפוי להסתכם ב-99 מיליון שקל, גידול של 10% לעומת הרווח הצפוי ב-2006 (כ-90 מיליון שקל). התזרים מפעילות ל-2007 אמור להסתכם לדעת זעירא בכ-34 מיליון שקל. הרווח הנקי ב-2008 אמור לקפוץ מדרגה ל-120 מיליון שקל, והתזרים מפעילות יהיה חיובי וגבוה ברמה של 82 מיליון שקל.